中金：AIDC产业延续修复趋势 估值性价比提升

中金公司发文称，数据中心公司提供服务器托管服务，当前在手订单有望交付支撑未来1-2年业绩增速逐年提升，新签价格尚未提升，但项目回报率有望先于价格改善。受旺盛订单拉动，数据中心资本开支进入上行通道，多元融资渠道支撑资本开支扩张，REITs项目有助于资金回笼提升经营稳定性。国内与海外数据中心建设存在错期、算力摸底有助于减少低效供给，国内云厂商资本开支为第三方数据中心业绩与估值主要影响因素。近期市场的担忧包含海外数据中心建设节奏、国内数据中心政策等，我们认为：1）我国云厂商资本开支与海外云厂商资本开支存在错期，国内云厂商资本尚在行进之中；2）算力摸底、统筹规划有助于减少市场低效供给，继续改善供需格局；3）复盘历史，数据中心厂商的业绩和估值弹性均与云厂商资本开支密切相关，目前看本轮下游需求向上的产业趋势仍然在行进之中。

全文如下

中金：AIDC产业延续修复趋势估值性价比提升

中金研究

数据中心板块从24年年末开始估值提振明显，在25年2月后又经历了大幅回调，本篇报告我们对数据中心板块近期估值表现进行复盘，并对近期投资人较为关心的问题进行梳理和分析。

摘要

数据中心公司提供服务器托管服务，当前在手订单有望交付支撑未来1-2年业绩增速逐年提升，新签价格尚未提升，但项目回报率有望先于价格改善。1）数据中心企业以服务器托管为核心，通过提供场地、电力、制冷及网络服务收取租金，通常不参与算力租赁与服务器采购；2）因采用租金模式，数据中心业绩波动或小于下游资本开支波动，但受益于互联网厂商资本开支提升，具备竞争力数据中心公司AI相关订单明显增长，在手订单能够支撑未来1-2年业绩增长且业绩增速上呈现25年高于24年、26年高于25年；3）2021-2023年行业供过于求致新签订单租金下行，当前数据中心公司议价权有所提升，我们认为签约周期延长、优惠期缩短与上架加速有望使得项目IRR先行于行业新签价格提升出现。

受旺盛订单拉动，数据中心资本开支进入上行通道，多元融资渠道支撑资本开支扩张，REITs项目有助于资金回笼提升经营稳定性。1）数据中心公司需要进行前置的资本开支驱动公司业绩增长，2025年数据中心资本开支主要用于24年订单以及部分25年订单交付，投资人在关注新签订单的同时需要兼顾关注净负债/EBITDA等指标是否处于健康状态；2）项目融资中最高70-80%可通过银行贷款解决，信用背书更强的企业更易获低息贷款。如仍有额外融资拓展业务需求，根据过往融资情况统计，中概股公司多选择可转债、A股公司多采用债券+定增组合融资；3）数据中心的REITs发行渠道正在逐渐打通，体内优质项目相比于二级市场公司整体的溢价发行可以带来一定的数据中心公司资产估值提升，同时加速资金回笼优化负债结构。

国内与海外数据中心建设存在错期、算力摸底有助于减少低效供给，国内云厂商资本开支为第三方数据中心业绩与估值主要影响因素。近期市场的担忧包含海外数据中心建设节奏、国内数据中心政策等，我们认为：1）我国云厂商资本开支与海外云厂商资本开支存在错期，国内云厂商资本尚在行进之中；2）算力摸底、统筹规划有助于减少市场低效供给，继续改善供需格局；3）复盘历史，数据中心厂商的业绩和估值弹性均与云厂商资本开支密切相关，目前看本轮下游需求向上的产业趋势仍然在行进之中。

风险

云厂商资本开支波动、海外数据中心投资变化带来情绪波动、现金流风险、中概股上市地位和审计问题不确定性。