中信证券：看好拥有成熟品牌积淀的头部医美企业

中信证券指出，从选取的全球医美头部上市公司样本来看，2025年二季度，拥有成熟品牌力、积极推动全球化渠道扩张和产品推新的企业增速更优。地区上，美国中产需求或延续承压，韩国市场竞争加剧，中国/欧洲及全球新兴市场稳健增长、为医美企业贡献增长。产品上，肉毒素头部企业增速更稳健，格局或向头部集中；填充产品品类分化，玻尿酸延续承压，再生材料/PDRN保持高增长；设备类中射频/超声类强品牌产品势能延续。展望未来，积极全球化扩张、布局新材料/新品类的高增长企业势能强、并上修业绩指引，而聚焦成熟市场的区域型企业或受制竞争加剧、经营承压。据此，中信证券看好拥有成熟品牌积淀的头部医美企业，依托区域和品类拓新实现更优增速，维持医美行业“强于大市”评级。

全文如下

医美｜成熟市场竞争加剧，全球化、拓新品助成长：海外龙头2025Q2业绩复盘

从我们选取的全球医美头部上市公司样本来看，2025Q2，拥有成熟品牌力、积极推动全球化渠道扩张和产品推新的企业增速更优。地区上，美国中产需求或延续承压，韩国市场竞争加剧，中国/欧洲及全球新兴市场稳健增长、为医美企业贡献增长。产品上，肉毒素头部企业增速更稳健，格局或向头部集中；填充产品品类分化，玻尿酸延续承压，再生材料/PDRN保持高增长；设备类中射频/超声类强品牌产品势能延续。展望未来，积极全球化扩张、布局新材料/新品类的高增长企业势能强、并上修业绩指引，而聚焦成熟市场的区域型企业或受制竞争加剧、经营承压。据此，我们看好拥有成熟品牌积淀的头部医美企业，依托区域和品类拓新实现更优增速，维持医美行业“强于大市”评级。

▍龙头逐步企稳、地区市场竞争加剧，出海+拓新品寻增量。

2025Q2，拥有成熟品牌力、积极推动全球化渠道扩张和产品推新的企业增速更优。分公司看，针剂类企业中，艾尔建营收下滑收窄；高德美医美稳增和皮肤药增量推动收入增长提速；Hugel肉毒素出口放量支撑稳增长；Medytox韩国本土和玻尿酸业务拖累致25Q2增速转负；Evolus增长降速，拓品类寻增量；PRP旗下PDRN医械/妆品同步高增、全球开拓。设备类企业中，Classys品牌势能延续，汇兑损失致盈利波动；索塔医疗韩/美/加市场延续高增长，中国市场受中美关税影响发货；APR家用美容仪稳健放量，妆品大单品高增长；Inmode低基数下缓慢修复，寻求品类和地区结构优化。

▍头部稳增企业势能延续、上调全年指引，成熟市场区域型企业竞争压力仍存。

根据各公司业绩交流会，艾尔建未对今年增长预期做进一步下修；高德美上调全年收入增速指引至+12%~+14%（原为+10%~+12%）；APR上调全年收入指引至1.3万亿韩元（原为>1万亿韩元）。同时韩国/美国等成熟市场竞争加剧，部分企业经营承压，Evolus下调全年收入增速指引至+11%~+15%（原为+30% ~ +33%），Inmode对收入和盈利指引均进行下调。

▍成熟市场竞争加剧，布局出海渠道扩张助力成长。

1）中国：中国市场为海外医美企业重要增量，高德美旗下塑妍萃已成长为中国医美业务第二大品类，Hugel旗下乐提葆2025H1中国市场收入同比增速约80%（参考四环医药医美业务）；同时中美关税影响部分企业发货，2025Q2索塔医疗中国市场收入同比增速降至+4%。

2）美国：宏观环境和关税变动导致消费需求承压，同时肉毒等品类上市产品增加或使未来竞争加剧。其中，艾尔建美国市场收入连续3个季度下滑、2025Q2降幅收窄，Evolus收入增速加速下降，而Hugel、PRP、Classys等新进企业快速增长。

3）韩国：今年以来受益于旅游医美和需求复苏，市场增速回升，头部设备类企业增长势能强；而针剂类产品2025Q2后竞争加剧，企业收入增速较2025Q1时下降，其中Hugel/Medytox韩国市场收入增速转负。

4）其他市场：近年来欧洲、中东等市场获加码布局，如Hugel以乐提葆拓中东、高德美通过液态肉毒开拓欧洲的空白市场、PRP与法国VIVACY合作丽珠兰欧洲销售。

▍肉毒趋于头部集中，填充品类表现分化，射频/超声强品牌设备势能延续。

1）肉毒素：高频次、低客单使其需求韧性相对较强，头部企业依托品牌积淀推动地区扩张和新品推广、获得稳健增速，格局或向头部集中，其中艾尔建保妥适2025Q2收入下滑收窄至-5.1%，高德美、Hugel肉毒延续稳健增长，而Medytox /Evolus受竞争加剧或需求增量不足的影响，收入增速下降。同时肉毒创新逐步探索，高德美液态肉毒已于欧洲获批、填补空白市场，Medytox推进液态款在美国布局。

2）填充类：各细分品类经营表现分化，其中玻尿酸2025Q2延续承压，艾尔建/Hugel/Medytox玻尿酸收入均下滑；同时新兴材料快速增长，其中再生材料填充剂Sculptra全球均呈现强势能、在中国上市后快速放量，PDRN注射针剂丽珠兰在韩国本土和国际市场同步高增长。

3）设备类：射频/超声类企业延续高增势能，索塔医疗和Classys2025Q2收入分别同比+26%和+42%，其中索塔医疗中国市场发货受关税影响、致中国区25Q2增速下降；激光/强脉冲光类企业受消费疲软和采购放缓影响；无创类性价比高、动销优；家用美容仪持续铺货放量。

▍风险因素：

宏观经济承压；市场竞争加剧；医疗事故风险；品类拓展不及预期；地区开拓不及预期；监管超预期加强；地缘冲突风险。

▍投资策略。

2025Q2拥有成熟品牌力、积极布局全球化和拓展新品的企业增速更优。地区上，美国中产需求或延续承压，韩国市场竞争加剧，中国/欧洲及全球新兴市场稳健增长、为医美企业贡献增长。产品上，肉毒素头部企业增速更稳健，格局或向头部集中；填充产品品类分化，玻尿酸延续承压，再生材料/PDRN保持高增长；设备类中射频/超声类强品牌产品势能延续。展望未来，积极全球化扩张、布局新材料/新品类的高增长企业势能强、并上修业绩指引，而聚焦成熟市场的区域型企业或受制竞争加剧、经营承压。据此，我们看好拥有成熟品牌积淀的头部医美企业，依托区域和品类拓新实现更优增速。维持医美行业“强于大市”评级。