华泰证券：人民币升值有利于相关资产价格重估

华泰证券指出，现阶段人民币升值（纠正低估）有望推升外资对人民币资产的关注度和风险偏好，和资金流入形成“正循环”，有利于放松金融条件。近期跨境资本流入部分受益于市场回升带动的证券投资净流入。虽然年底资金流向和风险偏好指标有季节性回落，但随着人民币升值动能进一步强化，人民币资产、包括在岸和离岸人民币资产估值均将继续受到提振。我们维持2026年底美元兑人民币汇率6.82的预测——这一预测意味着，中国明年美元计价名义GDP增速可能达到8.5-9%，相应的盈利增长预测也将大幅提升。这一名义增长表现或将促使海外资金重新审视目前偏低的中国资产相对配置份额。

全文如下

华泰 | 宏观：人民币破7之后

核心观点

今天（12月25日），离岸人民币兑美元汇率盘中突破7.00的重要关口，在岸人民币也升破7.01。我们在《人民币升值渐入佳境》中提示，“人民币破7在即”（12月4日）。目前，跨过7的象征性点位后，我们仍看好人民币升值的潜力和动力。基本面层面，人民币汇率极具竞争力、且相对价格优势与日俱增——年化4-5个百分点的升值不影响中国出口行业的总体优势。结汇高峰这一催化剂之外，我们关注2026年“开门红”和中美经贸关系进一步缓和的潜在利好。对市场环境的影响而言，现阶段人民币升值（纠正低估）有望推升外资对人民币资产的关注度和风险偏好，和资金流入形成“正循环”，推升资产估值和银行间流动性，反而有利于放松金融条件。我们重申2026年底美元兑人民币汇率6.82、且2026年美元计价中国名义GDP增长8.5-9%的预测。

1. 多重因素推动人民币汇率两年半后再度破7

人民币上一轮较为显著的升值周期，是2022年11月至2023年1月中旬，疫情后经济重启“脉冲”驱动人民币兑美元汇率从7.3跳升至6.71（升值8.8%），但由于主要是事件驱动，持续时间较短。此后的2年时间（至2025年初），虽然人民币出现过短暂升值的阶段，但主要受短期市场交易行为和仓位驱动（如2024年夏天的套利交易反转），幅度和持续性都不高（图表1）。

直至2025年5月后，人民币才走出较为持续的升值行情，且这一趋势的逆转经历了一个反复“磨底”，蓄势，温和升值，以及加速升值的过程（图表2），最终走出了较为持续和更有“确定性”的升值趋势，我们在此前的一系列报告中也持续跟踪了这一历程。

近期，人民币升值的共识逐渐确立、升值速度加快，受益于一些周期性因素“催化”，且短期有望持续。

2. 近期一系列“催化剂”加速人民币重估

基本面层面，人民币汇率具有较强竞争力、且相对价格优势与日俱增。同时，中外资产“错配”幅度只需从极度偏好海外资产的水平边际“回归”，无需“逆转”，就可以形成较大的人民币继续升值动力。

2022年4月至今年6月，人民币实际有效汇率累计回调19%，为1990年以来最大的一轮调整周期，同时，中国企业的成本优势在过去几年与海外继续拉开“身位”。近年来，中国制造业、出口、贸易顺差的绝对值和全球占比均节节攀升（图表3和4）。从购买力平价的角度看，多项可比可贸易价格指标均指向人民币汇率存在低估（图表5）。2020年来，美元计价中国PPI累积涨幅比美国低39个百分点、比欧洲低49个百分点。仅2025年，估计中国GDP平减指数涨幅低于美国约2.5-3个百分点，PPI涨幅低于美国4.5-5个百分点（图表6和7）——也就是说，动态地看，年化4-5个百分点的升值完全无损中国出口行业的总体优势。

同时，我们重申中国企业与金融机构长期偏好配置海外资产，随着人民币汇率风险调整后的预期更为“中性”，跨境资本回流潜力巨大。美元作为全球储备货币，在全球化加速时代享有较高的估值溢价和超额配置。1990年以来，中国对美货物贸易顺差累计超过7万亿美元，形成大规模海外资产。2015年后，中国出口结汇比例大幅下降，中国出口商大幅超额“配置”美元资产。即便按照2021年底55%的结汇比例来估算，2022年以来出口商便有超过6,000亿美元出口收入未结汇，显示跨境资本存在进一步流入的空间（图表8）。

催化剂层面，结汇高峰之外，我们关注2026年“开门红”和中美经贸关系进一步缓和的潜在利好。

今年9月后，内需相关指标总体走势偏弱，同期，9月后财政支出力度有所下降，而财政结余上升。不排除财政和货币政策均为2026年“开门红”留有“储备”。同时，近期落幕的政治局及中央经济工作会议均对2025完成全年增长目标显示出较大的信心，但对2026、十五五开年“开门红”也提出了明确的期许。

另一方面，随着明年4月特朗普总统访华日程临近，不排除中美经贸领域政策有进一步缓和的空间。10月25-26日中美经贸谈判、10月30日两国元首会晤、11月24日两国元首通话、以及初步拟定明年4月特朗普访华行程等近期一系列事件显示，中美实力形成一定互相制衡后，两国经贸关系的稳定性反而阶段性上升。回顾2018年来的人民币汇率走势，不难看出中美关系对中国资产相关风险溢价的直接影响，不排除明年年初中美关系出现阶段性回暖（图表9）。同时，我们也将继续密切关注关税相关的政策动态，包括IEEPA关税是否会被最高法院驳回。

3. 人民币升值有利于相关资产价格重估

市场环境的影响而言，我们重申现阶段人民币升值（纠正低估）有望推升外资对人民币资产的关注度和风险偏好，和资金流入形成“正循环”，有利于放松金融条件。

如我们在《人民币升值渐入佳境》（2025/12/4）中所分析的，经典意义上汇率升值是收紧金融条件，但如果是纠正汇率的明显低估且升值速度较为“克制”（即升值预期并非一次性释放），效果却可能是相反的，历史经验也支持这一观察。