中金公司：预计美联储或将在10月与12月分别降息25个基点

中金公司研报认为，美国9月CPI季调环比上涨0.3%，同比升至3.0%，核心CPI环比上涨0.2%，同比上涨3.0%，低于市场预期。从分项来看，房租与二手车价格拖累较为明显，反映相关需求走弱。中金公司猜测这与特朗普限制和驱逐移民的政策有关。受关税影响的商品价格涨跌互现，但其涨价的速度和幅度低于中金此前的预期。这也反映出终端需求偏弱，企业难以将关税成本向消费者转嫁。服务通胀依旧坚挺。综合来看，这份通胀数据较为温和，支持美联储继续降息。鉴于劳动力市场面临下行风险，中金预计美联储或将在10月与12月分别降息25个基点。

全文如下

中金：通胀温和支持美联储继续降息

中金研究

美国9月CPI季调环比上涨0.3%，同比升至3.0%，核心CPI环比上涨0.2%，同比上涨3.0%，低于市场预期。从分项来看，房租与二手车价格拖累较为明显，反映相关需求走弱。我们猜测这与特朗普限制和驱逐移民的政策有关。受关税影响的商品价格涨跌互现，但其涨价的速度和幅度低于我们此前的预期。这也反映出终端需求偏弱，企业难以将关税成本向消费者转嫁。服务通胀依旧坚挺。综合来看，这份通胀数据较为温和，支持美联储继续降息。鉴于劳动力市场面临下行风险，我们预计美联储或将在10月与12月分别降息25个基点。

美国9月总体CPI同比增速重回3%以上。其中，能源价格指数经季调后环比上涨1.5%，主要受汽油价格（+4.1%）推动。考虑到进入10月以来全球原油及美国汽油零售价均出现下行，能源通胀压力总体可控。食品价格环比涨幅放缓至0.2%。

9月核心CPI同比上涨3%，较8月的3.1%小幅回落。其中，房租与二手车价格拖累较为明显，反映需求在走弱。业主等价租金（OER）环比仅上涨0.1%，为2021年1月以来的最低单月涨幅；主要居所租金环比上涨0.2%，涨幅同样较低。二手车价格环比则下降 0.4%。我们认为这或与特朗普限制移民的政策有关——移民流入往往会促进租房需求和二手车购买需求，反之则会抑制需求，从而抑制房租和二手车价格上涨。

近期，美国二手车零售商Tricolor及汽车零部件公司First Brand相继破产倒闭，也从侧面反映了上述影响。Tricolor主要为美国西南部的低收入、无信用记录的非法移民提供高息次级车贷；First Brand则专注于提供平价汽车维修零部件。随着特朗普政府强化驱逐移民政策，人口流失叠加就业环境弱化，低收入群体消费需求走弱，从而加快了债务违约和企业倒闭。

受关税影响的商品价格涨跌互现。服装（+0.7%）、家具床具（+0.9%）、家电（+0.8%）及娱乐用品（+0.4%）价格均有所上涨，显示市场仍在逐步消化关税成本。电子设备尤其是手机价格（-2.2%）跌幅较大。整体核心商品价格环比上涨0.2%，同比增速维持在1.5%，与上月持平。

总的来看，关税传导的速度和幅度低于我们此前的预期。一个原因是终端需求偏弱，企业难以将关税成本向消费者转嫁。一些企业反映为了留住客户甚至需要降价销售。另一个原因是部分企业可能通过低报进口货值来规避关税。例如，《华尔街日报》曾报道称，家电制造商惠而浦（whirlpool）举报其韩国竞争对手低报货物价值，从韩国进口的洗衣机平均申报货值从838美元骤降至73美元。我们不排除类似的关税规避行为在其他品类中也存在。

服务通胀依旧坚挺。剔除房租的核心服务（supercore）价格环比涨幅由上月的0.3%上升至0.4%，三个月环比年化增速则上升至4.7%。机票价格（+2.7%）仍具韧性，近期几家航空公司公布的业绩好于预期，并称航空出行需求较年初的低迷状态明显改善，机票价格也有进一步上涨的空间；医疗服务（+0.3%）、娱乐服务（+0.4%）、日托与幼儿园（+1.7%）、理发及个人护理服务（+0.9%）等价格也保持粘性。由于驱逐移民政策降低劳动力供给，我们预计这些劳动密集型服务业的价格很难回落。

综合来看，9月通胀数据较为温和，支持美联储继续降息。虽然官方非农数据因政府关门暂缓发布，但ADP小非农等其他数据显示劳动力市场仍在走弱，再叠加政府关门的影响，使美联储对于就业的风险尤为关注。相较之下，通胀压力尚处积累阶段，“胀”的风险暂时没有“滞”那么大。因此我们预计美联储或将在10月与12月分别降息25个基点，以优先应对持续走弱的劳动力市场。

中期来看，在美国供给收缩、需求放缓的背景下，通胀虽难以再像2021年那样全面、大幅地上涨，但中枢可能维持在3%左右，展现更强的黏性。9月通胀数据虽低于市场预期，但核心与整体CPI同比增速均重回3%以上，离美联储2%的目标仍有明显距离。此外，消费者通胀预期也可能在潜移默化中被锚定在了更高的水平，而这也意味着通胀的潜在风险仍偏上行。

图表：美国核心与整体CPI通胀率均为3%