融资折算率调整影响有限 公募切换仓位保“收成”

在公募逐渐兑现高收益品种的背景下，节后股票市场出现大幅波动，A股、港股及美股全线走跌。

对此，多位公募基金分析人士认为，四季度通常会进入防御策略阶段，以锁定当年在手业绩，局部赛道高估值状态已较为明显，叠加部分标的两融折算率调整为0，高位板块存在止盈动力。以2010年至2024年共15年的行情经验和规律来看，每年前三个季度涨幅靠前的行业，在四季度涨幅通常靠后，主要原因在于机构资金选择落袋为安或者布局低位方向，以降低高位波动风险。

融资折算率调整影响轻微

上周五，A股、港股和美股集体迎来大跌，多个市场指数出现较大幅度调整，科技、医药等成为市场调整核心，仅有前期跑输的大消费、非银金融、水泥建材等板块表现较强。

市场下行的一个重要原因就是外围的不确定增强，这导致部分高风险偏好资金减仓。此外，两融折算率的调整也对市场存在一定的影响，但较为轻微。长城基金认为，根据有关规定，静态市盈率在300倍以上或者为负数的A股股票以及权证的折算率为0。部分标的由于触发相关静态市盈率约束，两融折算率根据规则调整，这会对市场情绪造成一些影响。不过，股票折算率的调整并非单家券商行为，而是券商依据交易所规则开展的常态化操作，当前市场中折算率为0的股票数量已超千只，因此影响可能更偏短期。

华南另一大型公募研究部人士认为，股票折算率调整为0的情况影响可控，它在市场下跌时更多是心理层面的影响，因为市场短期热度较高，且局部核心公司被基金、游资以及散户抱团重仓，在前三季度累积较大获利盘的情况下，一有风吹草动，就容易被放大。上周五港股指数大幅下跌尤其是热门股集体走弱，也表明A股市场相关股票两融折算率的调整并非下跌主因。

“当拥抱AI成为一致预期，简单的赛道布局或不足以保证胜率。”诺德成长优势基金经理郭纪亭认为，除了海外链的映射，国内对于新质生产力的强调也达到了前所未有的高度，整个科技产业链或将持续获得政策和资金的倾斜，但这需要得到业绩验证。随着三季报披露季来临，那些真正具备技术壁垒、商业化落地能力强的科技企业，有望用扎实的业绩兑现市场预期，进一步巩固其核心地位。任何由情绪或短期流动性引发的回调，或许都是布局核心主线的良机。

公募切换仓位保收益

四季度向来是公募产品保全年收益的关键期，基金经理在10月份加速换仓也被认为是市场调整的重要因素。

创金合信基金相关人士认为，资金加速换仓寻求均衡配置可能是导致调整的一大因素。随着行情演进，市场结构上可能会较此前更为均衡，基金正关注不同行业间的高低切换和轮动机会。

“这一轮调整是股票市场自发的回归行情，前期极端分化、少数赛道持续上涨的走势存在着回归均衡布局的诉求。”上述基金公司人士认为，一方面，高位板块的浮盈资金存在止盈动力，国庆中秋假期后，市场进入短暂的预期兑现阶段，资金选择落袋为安或者布局低位方向以降低高位波动风险。另一方面，从技术层面看，上证指数突破3900点大关和月线压力线后也存在技术性调整的需要，从而为中长期的上行趋势提供空间和动力。目前来看，指数下方支撑力量较强，政策端仍有博弈价值，市场并无太大下行空间，不过震荡阶段波动可能加大。

前海开源基金基金经理杨德龙认为，预计调整的空间较为有限，虽然局部股票热度过高，但传统的白马股在这一轮上涨过程中并没有表现，估值仍然处于历史均值之下。短期市场受到外部因素影响出现调整，但市场大的趋势并没有改变。这轮慢牛行情背后有深刻的逻辑，牛市仍然有望延续较长时间。短期市场的冲击难以避免，中长期的表现更取决于科技股能否兑现业绩。

富荣基金则认为，资金从高弹性赛道转入保守与红利赛道，是市场下跌的主要原因之一。部分国内资金以及海外资金风险偏好下降，创业板前期在短时间内上涨幅度较大，导致市场部分资金选择切换至更加保守的煤炭等红利板块。

四季度看好顺周期品种

基于四季度基金持仓由攻转守的策略变化，部分公募判断，可选消费、资源品、金融等顺周期板块将是换仓的首选。

恒越基金认为，以2010年至2024年共15年的行情经验来看，当年前三季度涨幅靠前的行业，在四季度的涨幅通常靠后。资金在四季度的切换更多体现了稳的特征。过去15年，金融等稳定风格在四季度跑赢万得全A的概率更高，达到53%，银行、家用电器等行业的超额收益胜率较高，达到了60%。因此，四季度换仓优先看好顺周期和低位科技股。

创金合信基金则认为，在市场调整中，顺周期中的大消费板块表现活跃，美妆、宠物经济等新消费方向领涨，燃气板块涨幅居前，军工装备板块走势也较强。基于这一现象，该基金认为，总体趋势并不会因为单个交易日的走势而发生逆转，但配置思路上需要结合行业景气度变化和估值水平进行综合选择。

“不管资产优劣和确定性的强弱，一旦有个创新药资产就预期它能够获得出海授权的非理性行为，在四季度可能需要冷静一下。”平安核心优势基金经理周思聪认为，投资者在此前的疯涨行情中表现得太过焦急。因此，当创新药赛道经历了最近两个多月的震荡和盘整，市场将更加关注那些真正具有利好释放的龙头公司，尤其是产品已经成药、有业绩、或者产品临床阶段靠后，出海授权确定性强的中大型市值的创新药企业可能重新获得市场的关注，下一阶段行情的核心特征有望从情绪驱动的修复向基本面驱动的增长转变。

郭纪亭认为，顺周期中的传统资源品正迎来较好的投资时机，后续市场或将呈现科技与周期双轮驱动的格局。AI与科技是代表未来、穿越周期的“矛”，应考虑作为组合的核心持仓，进行长期布局。周期品则是在流动性宽松与政策预期改善背景下，具备高弹性与价值重估潜力的“盾”，其行情有望从预期驱动过渡到基本面验证阶段。